呂紹煒專欄:恆大危機是「陸版雷曼」?言重了!

恆大危機是「陸版雷曼」?言重了!。(圖片來源:美聯社)

中國恆大集團陷入財務危機,外界都擔心恆大可能倒閉並因所引發「滔天大浪」,衝擊經濟與金融,連央行在回顧2008年雷曼兄弟倒閉引發金融海嘯的事件時,也提到如今中國恆大爆財務危機,被外界視為陸版「雷曼時刻」。

包山包海投資,成全球負債最高的房產公司

雷曼時刻?有這麼嚴重嗎?恆大事件必然會衝擊中國的經濟與金融,但不會是「雷曼時刻」,因為恆大與雷曼無論是產業、性質、規模、金融關聯度等都不同,所處大環境也相異,不會掀起漫天的金融海嘯。

恆大集團是中國的大型房地產商,正如許多地產商的發跡與成長一樣,在過去房價拚命上漲、大家都容易賺錢的年代,房地產商都走高槓桿路線,錢借得兇但也賺得更多,且擴張、成長更快,且因錢容易賺、因此都「亂投資」,跨足眾多事業,如恆大有理財事業、新能源汽車、`保險公司、賣過瓶裝水、養過足球隊─連豬都養過。

這種包山包海的投資方式,說好聽是「分散風險、多角化經營」,說難聽就是戰線拉過長、毫無專業、無能管理,最後這些轉投資事業,大部份都不能幫集團增色,多半反成拖油瓶。恆大近幾個月陷入財務危機中,情況正是如此:外界看到的就是恆大各掛牌事業受領重挫1-3成不等,辦公大樓前擠著買了恆大理財產品、現在可能要被倒債的投資人。

而其核心事業房地產,情況更糟糕:根據2周前公布的財報,恆大的負債高達1.9665兆人民幣(約3050.07億美元),這個數字為恆大贏得一個不大光采的全球冠軍:負債最多的地產公司。

進入形同擠兌的惡性循環

在財務吃緊且消息越傳越開後,恆大已進入一個財務惡性循環中:地產方面,消費者擔心其履約完工能力,不敢向其購屋,因此銷售額大跌;付不出或延緩給承包商款項,讓承包商為自保不願再施工,因此在建工程也難完工收尾,因此收不到錢;理財商品更不必講,再沒有人敢拿錢買恆大的理財商品,因此不再有新的現金流入,已經購買者則紛紛想拿回資金,形同擠兌。

即使恆大有心「壯士斷腕」,出清資產保命,但潛在買家都在觀望,準備等恆大情況更差時才來「撿便宜」,恆大想賣香港的大樓,卻等無買家,就是這個道理。如果沒外力介入支持,恆大是否能度難關已大有疑問。

身為在建案量近800件、遍布全國、負債又超過3000億美元,既有與眾多銀行再來借貸、又有銷售理財產品給一般民眾的大集團,如果倒閉必然對經濟會有相當大的衝擊。

不過,應該不致於成為產生系統性風險的「雷曼時刻」,一來,恆大主要是一個地產商,這與當年雷曼兄弟是一家投資銀行、一家金融機構完全不同;與雷曼作為彼此買賣、關聯的金融機構多且金額龐大、又有槓桿放大效果存在,因此雷曼的倒閉馬上牽動其它所有的金融機構與客戶,在金融市場掀起一場海嘯。恆大是地產商,對金融產業的主要影響就是再來銀行要吃呆帳。

倒閉衝擊市場但不會成雷曼時刻

二來,當年雷曼倒閉引發金融海嘯,其實不是雷曼的「功勞」,雷曼只是一個「信號」、或是引子而已。雷曼倒閉前,整個金融市場、華爾街已風聲鶴唳,許多金融機構都出現流動性危機了;真正因素是次貸與那些「有毒證券」的衍生性金融商品,早已讓金融市場爛到根裡,藉著雷曼倒閉點燃爆發。如果恆大只是單一企業的危機即使最後倒閉,甚至拖累幾家地產公司,縱使衝擊經濟與市場,也不會有所謂的「雷曼時刻」出現。

三來,雖然傳統的經濟學總是讚美自由經濟、民營化的好處、優點,但在發生危機、風險時,公營體系占比高的經濟體,有時反而容易度過;對岸金融體系還是由國營、公營體系為主,中國號稱有「4大銀行」(中國、工商、農業、建設),單是一家中國工商銀行的資產就超過30兆人民幣,公營金融體系要處理與承受負債不到2兆人民幣的恆大,顯然非太難的事。

再者,處理恆大會比處理雷曼那些金融商品容易一點,後者幾乎價值歸零、無從處理;但恆大那幾百個在建案,如果由債權銀行處理、完成建案、收到款項或賣出,銀行就算有損失,至少不會是慘烈的「債權歸零」。

道德風險、影響可控,政府出手相救機率低

至於中國政府是否出手救恆大,看法歧異,有人認為滋事體大、牽連過鉅,政府非救不可,有人則持相反看法。不過,去年連國企債券違約都不救,現在卻要出手救一家地產民營企業,在判斷恆大即使倒閉也不會是雷曼時刻的前提下,政府不可能出手相救,既無必要又徒增道德風險,除非有不為外界所知的重大政治考量因素,否則官員不會不智的介入援救。

最後較可能的作法,應該是在恆大已無望自救脫離險境後,由官營銀行進駐處理資產與負債,讓其「有序的倒閉」,那些權利應該歸零者─例如股東、投資人,大概都拿不到錢;銀行債權可部份保有,端看其資產處理情況而定。

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